練乙錚: 「新常態」：大陸GDP增幅還要跌多少？

李克強這幾天在達沃斯世界經濟論壇（WEF）上談大陸經濟，有頗多可留意之處，筆者今天借題發揮。2008年尾，時 任總理的溫家寶宣布名為「四萬億投資計劃」的十點刺激方案；翌年3月，國務院再把十點方案中的最後一點擴大，變成「五萬億新增貸款計劃」，而年度貨幣量增 幅則設定為雙倍於 GDP增幅。同年，筆者開始留意大陸的人口及勞動力問題，發覺不容樂觀（見2009年9月28日至10月3日的一系列六篇《香島論叢》文章）。長短因素交 加，筆者對大陸經濟的看法，自2010年初，從一向的「審慎樂觀」轉作「審慎悲觀」。五年後的今天，「悲觀」二字，有了更多元的涵義。上周發布的官方數據 顯示，大陸去年出現資本淨流出。看來，「李氏力場」的長期投資向量改動沒有錯【註1】。

2010年起，大陸只參加「中國夏季達沃斯論壇」，對那個一年一度在瑞士舉行、由西方主導的經濟超級 「口水會」失去興趣；畢竟，在「主場」講話，始終比較容易把其他各國與會者的視聽聚焦。因此，這次李氏重臨達沃斯，無疑是要在全世界一片看淡大陸經濟之聲 中，對外界發出最強音：「大陸經濟並不糟糕」。

找不出樂觀理由

糟糕不糟糕，當然是相對的。去年全年大陸尚有7.4%的實質GDP增幅，羨煞歐日諸 國，便是美國經濟「強力回升」，也只不過來了一個季度的5%，大陸何糟糕之有？然而，即使是跟外國比較，也有另外的面相。大陸GDP增幅從2007年的 14.2%降到去年的7.4%，跌了幾乎一半，幅度跟美國從 2005年次按危機前的6.5%峰值跌到2008年的-0.9%比較，可謂不相伯仲，都是七個百分點左右。期間，美國發生爆炸性危機而大陸沒有；美國的跌 勢急，三年插到谷底然後回升，大陸則七年來拾級而下至今未曾見底。從這個角度看未來，的確是有點糟糕。

因此，大陸現時對內的統一宣傳口徑，從習近平到地方黨委，都是要大家擁抱所謂的「中高速增長新常態」，因為慢一點就質優一點。其實，一個更漂亮更完整的說法，溫家寶幾年前已經提出：「中國經濟增速回落是主動調控的結果。」【註2】但是，這兩個說法都有問題。

首先，對「中高速增長」是否成為「新常態」，論者還有不同看法。目前財經界主要有兩種觀點，大致上都以 GDP年增幅6%為分界線。樂觀派認為，今後 若干年裏，大陸的GDP就是下跌，也不會低於6%；6至8%的增長，就是所謂的「中高速」。這一派包括大陸大部分知名學者如林毅夫、李稻葵，以及不少外國 投資銀行或基金的經理等。

另外的悲觀派則認為大陸GDP七年來的跌勢未止，喘定之後，年增幅在6%以下，甚至低見3至4%。這一 派包括紐約大學史登商學院那位「末日博士」魯賓尼（Nouriel Roubini）、日本一橋大學經研所的伍曉鷹教授（Prof. HarryX. Wu）、北京大學光華管理學院的Michael Pettis、哈佛大學的森默斯（Larry Summers）等（這一派有別於一些不斷預言大陸經濟即將衰退、崩潰、硬着陸的極度悲觀派。後者與斷言大陸不會出現嚴重經濟金融危機的人士，乃一塊銅板 的兩個面，因為危機來去無方亦無時，經濟金融商界學界乃至各國央行至今無法確設預測，何可「斷言」？）。

那麼，如果「新常態」指的是一種比較穩定的GDP增幅的話，則大前年提出的「保八」，去年提出的7.5%目標值，結果都無法實現，而今明年的走勢，更看不出有足以令人樂觀的理由。如此，怎能說已經到達一個新的「常態」？

了解「審慎悲觀」根據

至於溫家寶採取的那種「一切都在估算之內、操控之中」的口氣，並不能反映實況，而不 過是一種慣性的全知全能心態在經濟方面的表現而已。如果大陸的經濟管控技術真的到了那麼爐火純青的地步，十個經濟學諾獎也得到了，還怎麼會有「一放就亂、 一收就死」的感嘆？大陸十多年來幾乎所有堪以自傲的成就，從軍備 到外交，都是基於三十年來的高速經濟增長（所謂的「硬道理」），試問又怎會甘於把10%以上的「中國速度」主動調低到「中高速」呢？光看這幾年接三連四的 各種刺激手段層出不窮試了一個又一個，如上周最新公布的，包括直接提供中短期借貸便利（SLF／MLF）500億（人仔．下同）予商業銀行、計劃興建成本 高達1.5萬億而甚似大白象一頭的北京莫斯科高速鐵路等，便知「換檔」是不得已的現實而已，並不是領導人操控之下的優選結果。

誠然，像這種言實不符的說話習慣，並非大陸官員獨有，不過事關重大，馬虎不得。比如說，投資者以為真的 到達「新常態」，於是按照目前見到的狀況作了長期投資的決定，誰知道GDP還有好幾年的下調，那怎麼辦？為免落得如此尷尬下場，筆者提議大家知道多些對大 陸經濟「審慎悲觀」的根據。為此，筆者將會介紹Michael Pettis和Larry Summers共兩篇深入淺出的文章，各有其清楚針對性。篇幅關係，今天只能簡介Pettis那篇【註3】。

Pettis哥倫比亞大學出身，曾任職JP Morgan、Bear Sterns等大行金融買賣高管，曾經是南韓、墨西哥等國政府的金融管理顧問，後棄商從學，到了北京大學教授金融課，研究中國經濟。由於他的職業背景，他 分析中國經濟問題的時候，會引用金融學中常有、卻非經濟學家習慣採取的觀點，因此常有新意。筆者介紹他的一篇文章，題為Inverted Balance Sheets and Doubling the Financial Bet（筆者試譯為《倒轉資產負債表和金融領域的孤注雙擲》）；咋聽嚇倒外行人，但主旨和主要論據可以很簡單扼要闡釋。

總負債額過高後果

大家記得，筆者本月初介紹過Reinhart & Rogoff的一個實證研究結果：社會適度負債，有利經濟增長，但如果總負債額過高的話，GDP增幅就會下跌；具體而言，如果各級政府總負債持續五年超過 GDP的90%的話，壞效果就浮現【註4】。那是利用多國宏觀歷史數據及統計方法得出的規律。Pettis的文章，正好為這個實證規律給出微觀的、具體而 微的解釋，不僅有助理解大陸目前面對的GDP增幅下調，還可以解釋為什麼以往的增幅那麼高；兩者原來是一體兩面或一件事的兩個階段，無以分割。

舉一間公司X為例。這間公司借錢投資做房地產或出口製造業的生意（那是過去三十年大陸最利好的兩個行業 或部門）。借得的錢（負債表上的項目）的成本就是要付出的利息，得到的款項買了土地或蓋了廠房添置了機器，或者幹出名堂建立了品牌得到很多訂單，這些都是 公司的資產。好景之時，資產升值快，一般公司 的經營風險隨着降低，市場上的實質利率（反映還款風險）於是下降，負債的成本也減低，公司可以較低利率借新錢還舊債，更可以再借錢擴大經營和投資規模。由 於公司的資產升值，以之作抵押品可借得更多倍的款額用以投資（更高的槓桿作用）。由此可見，好景之時，信貸有利投資加速，導致GDP急升（註：投資是 GDP的一個重要組成部分）。

不僅如此，市場還會出現一個自然淘汰的現象：膽粗敢博的經營者大膽借貸，自然得到更高的利潤，能夠擊敗 其他同業競爭者，或者可以通過併購，把他們趕出市場。此時，剩下的經營者更能使投資和GDP增幅上升。市場如是，在大陸那種鼓勵官員催谷GDP的政策底 下，各級政府的領導層裏，也會出現同樣的淘汰現 象；結果，愈能保官升官的官員，都是膽粗敢博的那種。

問題是，好景不常。假設外部環境變了，出口市場（外國）出現衰退，問題就來了。此時資產價急跌，實質利率攀升，借貸成本上揚，借貸額和投資都急跌，資產的抵押價值下降，槓桿比收縮，公司甚至可能遭到提早還款的要求。此時，GDP增幅就有急瀉的危險。

在這個例子裏，信貸成本和資產價值在景氣周期裏，無論是上行還是下行時段，都是背馳的（好景時，資產升 值，信貸成本下降；反之亦然）。這就是 Pettis說的「倒轉資產負債表」。以信貸支持的投資擴張有一個內設的特徵：好時更好，不好時更不好。這一點有豐富炒樓經驗的香港人當不太難理解。

但問題不僅僅如此！Pettis進一步指出，經營者於好景之時會犯上高估自己經營能力的毛病；好景其實即是好運，但帶來的業務擴張和高額利潤，卻令 公司以為是自己經營得法的結果。尤甚者，放在國家層面看，領導人往往就把好景之時的GDP高增幅看成是政策超正確。產生這個錯覺，後果不得了：當逆境初現 時，經營者和國家領導人都會過於自信，堅持「一貫正確」的做法，甚或到了逆境全面顯現的時候，還會出盡吃奶之力加倍使出自己的「行之有效的絕招」，終於演 出「孤注雙擲」。Pettis從自己當過一些國家的經濟管理顧問的經驗，介紹了巴西的事例，說明這個錯覺產生的過程，實足以加深不景氣時的GDP跌幅。

可能高報GDP增幅

大陸領導人到現在還在千方百計創造更多信貸條件，鼓勵更多公司以「倒轉資產負債表」作為打翻身仗的本錢，可見「孤注雙擲」的故事正在重演。由此也可 以看出一個傾向：在景氣的上升和下降時期裏，資產負債表的倒轉程度不是對稱的。「孤注雙擲」即表明，資產負債表的倒轉程度，是在不景氣時期愈發嚴重。

Pettis指出，綜觀近世所有的「增長奇迹」，毫無例外都包括不同程度的極端「倒轉資產負債表」作用，以致在景氣之下的擴張時期裏，經濟表現出乎 意料的好，但一旦不景氣出現（例如人口老化、外部市場萎縮等），經濟表現便急速加倍變壞，比預期的更壞更差。他因此估計，大陸經濟形勢逆轉導致的GDP增 幅下降，距離完結點還遠，至少還得走兩倍那麼多的時程，即很可能還有十四五年。

Pettis強調「倒轉資產負債表」的景氣下行時期的壞效果，比上行時期的好效果來得更快更深，短期而言，GDP增幅一年大概跌一個百分點。如果我 們看大陸去年的跌幅，並沒有那麼大。2013年第4季的GDP增幅是7.6%，2014年第4季的數字則是7.3%，同比只跌了三分之一個百分點。如何解 釋？

筆者認為，去年第4季的7.3%GDP增幅是高報了。如果看2014年末的一系列HSBC大陸製造業生產者出廠價格指數，正好從稍高於50點榮枯線 水準跌到稍低於50。也就是說，去年尾那一段時間裏的工業生產增幅基本上是零。在大陸的經濟裏，工業生產佔GDP的幾乎一半（44%），服務業佔46%， 其餘農業等佔10%。如果工業生產增幅是零，而整個GDP的增幅是7.3%的話，服務業加農業的同期增幅就非要差不多15%不可。工業生產增幅既是零，工 業所要求的服務的增幅大概也是零。如此，非工業有關的服務業增幅，就必須大幅超過15%了。數據顯示，2007年之後，工業生產的增幅一直都與服務業的增 幅很接近；但工業生產這兩年十分低迷，去年第4季增幅跌到零【註5】。在這個情況底下，服務業當中的非工業有關的部分竟然能夠獨善其身，以大大高於15% 的速度增長，就很難令人信服。

李克強說過，大陸的經濟統計數字很多信不過；莫非去年第4季的7.3%GDP增幅含了「政治水分」？果若是，也沒什麼稀奇。為了京奧觀感完美，毒奶的消息捂住了會死人也還是捂住了；那麼，一個僅含一點水分的數字，也許真的不算什麼。

《信報》特約評論員

【註1】筆者2009年談大陸人口問題的六篇文章放在本報網站「信網智庫」http://www1.hkej.com/dailynews/archiveList/archiveId/1；此外，讀者也可以在《港文集》上看到http://hktext.blogspot.co.nz/2009/09/blog-post_2489.html。
【註2】2010年關於溫家寶的「完全操控論」的報道見《中新網》http://big5.chinanews.com:89/cj/2010/09-14/2532238.shtml
【註3】Michael Pettis的2015年1月份博客文章見http://blog.mpettis.com/2015/01/ ... -the-financial-bet/；L.Summers（及其合作者L. Pritchett）的2014年研究論文見http://www.nber.org/papers/w20573。
【註4】見1月8日拙文《政途有險需問米 量寬無效搬龍門》，連結是http://forum.hkej.com/node/119702，或http://1in99percent.blogspot.co.nz/2015/01/blog-post_7.html。
【註5】見英文維基Historical GDP of China條：http://en.wikipedia.org/wiki/Historical_GDP_of_China

朱維理: 香港中國歷史科應如何加入香港史內容？

行政長官梁振英於一週前發表的施政報告，宣佈將改革中學中國歷史與世界歷史的課程，強調要加強中國近代史、香港史及文化史的內容。然而，應該怎樣加 強中國歷史科中的香港史部分，實為重點顧慮之一。此因若處理不當，必然會在現今緊張的社會氣氛中引起軒然大波，進一步加劇社會的不滿情緒。既然現行歷史科 已有香港史部分，何不引此為鑑，互為補充？本文認為以「中港關係」教授中史科中的香港史最為合適，並透過指出現行歷史科香港史的不足，解釋「中港關係」於 中國歷史科的需要。

自1998年，香港史已加入到歷史科的課程之中，並沿用至今。初中的課程分為中一的「香港傳統的農村生活」、中二的「直至二十世紀初香港的成長和發 展」及中三的「二十世紀香港的成長和發展」三部分，大體上以經濟轉型為中心，探討漁村（農村生活）轉型至轉口港，繼而發展至金融中心的進程，從而為學生勾 勒出香港發展的大畫面，是一種以宏觀的角度詮釋的香港史教學。當中「中港關係」的課題置於中三的授課內容之中，包括「香港和辛亥革命」、「中國對香港發展 的貢獻」及「過渡成為特別行政區」三部分，以探討二者近代以來的關係。

然而，這種模式出現兩種局限。其一，中港歷史關係錯綜複雜、千絲萬縷，但現行課程中，只提及辛亥革命及回歸兩大重要史事，並未有對百多年影響中港關 係的重大事件重新疏理，學生因而只能認識斷層的中港關係。其二，現行課程中只強調中國對香港的正面影響，對於香港於中國的重要性，以及二者之互動關係未有 刻意着墨，令學生無法真正了解中港百多年來的關係。

故此，將香港史加入中國歷史課程，大有發揮的空間，也有迫切的需要。一方面，中港關係近年來往往成為社會焦點，有一些對中港歷史關係未有深入認識的 言論因而出現，如反對中港自古以來有關係、或是「沒有中國，香港早就完蛋了」等的言論，都在激化二者之間的關係，對於香港而言沒甚益處。因此，教授正確的 中港關係，有助社會理解二者的歷史發展關係，疏理清楚二者一直以來互為影響的關係，從而減少本地對中國的誤會，又可以說明香港一直以來在中國的地位。

在學科上而言，以「中港關係」為切入點講解香港史，對於理解中國近代史以至是香港史也有莫大裨益。其一，這種做法可以為學生提供另一角度理解中國歷 史的發展，尤其香港演變為殖民地後，對於了解中國近代史甚有幫助；其二，保留香港史的完整，既可以探討中國歷史，也不會令香港史割裂，在學理上對二者相得 益彰；其三，重新鋪陳中港二者的歷史關係，可以令學生對中港關係有更深的掌握。最重要的是，這種專題的做法與歷史科宏觀的授課方式可以達到相輔相成之效， 而且授課內容與重點不同，既解決與歷史科重疊的疑慮，也有助於學生理解香港史的整體面貌。

從發揮的空間而言，加入中港關係的部分，可以與中國近代史的部分互為補充。現行不少中史課本已有在講述每朝史事之後，加入專頁講解香港史同時期的發 展的做法。這做法為現今最妥當的做法，此因香港於每朝的歷史中的記載不多，難以有一全面和深入的講解，只能以專頁式教授相關內容。然而，發展至近代史，由 於香港的重要性對中國不斷提升，二者之間的互動便有所增加。因此以中國近代史中發生的史事，討論至與香港之間的關係，不但可以透視香港史的發展，又可以側 面補充中國近代史的內容，更可以釐清中港的歷史關係。

舉例而言，在討論辛亥革命時，可以以孫中山作為切入點，除了指出孫氏革命思想與香港的關係，帶出中、港之間的政治聯繫，又可以提出孫氏曾要求進入香 港境內的一段史事，並藉着港英政府拒絕孫氏的入境，說明中、港二地的政治關係時近時遠的特性；省港大罷工如何影響到香港民生問題，帶出中、港兩地之間的角 力，以及二者緊張的關係；透過二戰後香港地位問題，指出中國在戰後的國際地位受到英、美的壓制……凡此種種，不但能夠指出中、港二地複雜多變的關係，又能 夠兼及兩者，保留中國歷史以及香港史的完整，對於了解中港關係更能有深一層的認識。

實際上，在中國歷史科加入香港史是有遠見的做法，既可以正視香港史的地位，又可以豐富中國歷史的內容。然而，最值得關注的是加入的方法以及觀點。筆 者對於實際的教學行政沒有深入的認識，不敢對加入香港史的方法提出建議。但是，在課程設計的觀點上，筆者曾經為中史科的長期用家（中學生涯的七年），又在 修讀大專課程時涉獵一二，因而對歷史教育的課程有很淺顯的看法。歷史教育放諸世界各地，都是政治工具之一，用以傳達政權對於自身的政治觀點。故此，怎樣詮 釋香港史在中國歷史中的地位，成為了是次增加課程內容的重點。若果將香港史置於一種大中國史觀之下的話，香港史便成為了中國史的附庸，失去了其特色，在學 理上不合理之餘，也有可能如引言所指，在社會引起政治風波。因此，政府實際上可以透過是次的改革，將有關中、港的論述作出調整，強調香港的地位，發揮歷史 教育的政治工具功用，為現今政府爭回民意。故此，本文「中港關係」的建議，只為拋磚引玉，引起是網絡上對於中史課的討論，繼而引起社會上對相關課題的重視 和討論，使香港的歷史教育（包括中史及世史）不免於成為灌輸錯誤歷史意識的工具，激化社會不滿的情緒。